Perspectivas para el mundo empresarial

A partir de principios de marzo de 2023, el tamaño de la cartera del APP descenderá a un ritmo mesurado y predecible.

Desde la irrupción de la pandemia de COVID-19, hace ahora ya casi tres años, la economía global se ha visto afectada por una sucesión de perturbaciones sin parangón en tiempos recientes, frente a las que el área del euro no ha sido inmune. La superación de la fase más aguda de la pandemia dio paso a otro shock con consecuencias globales, tras la invasión de Ucrania por parte de Rusia. Los efectos económicos de estos dos eventos han sido múltiples, si bien, el fuerte incremento de la inflación que han experimentado muchas de las principales economías del mundo desde la segunda mitad de 2021 representa, en estos momentos, la dimensión más visible de esta acumulación reciente de perturbaciones adversas. Retomar una senda inflacionaria consistente con la estabilidad de precios a medio plazo constituye ahora mismo la prioridad máxima de las principales autoridades monetarias de nuestro entorno incluyendo naturalmente el Banco Central Europeo (BCE).

En el caso del área del euro, los precios han presentado durante los últimos meses el ritmo de avance más elevado desde la introducción de la moneda común, hasta alcanzar el pasado mes de octubre una tasa de crecimiento interanual, medida a través del Índice Armonizado de Precios al Consumo (IAPC), del 10,6%, máximo histórico registrado hasta el momento, antes de moderarse ligeramente hasta el 10,1%, en noviembre. Detrás de esta fuerte aceleración de los precios, se encuentran varios factores principales, algunos con un origen externo y otros de naturaleza doméstica. Entre los primeros, destaca por su importancia el intenso encarecimiento de la energía que se produjo, inicialmente, a raíz de la recuperación de la economía global a lo largo de 2021 y que se vio sensiblemente acentuado con posterioridad como resultado de alteraciones en la oferta de petróleo y, sobre todo, de gas ocasionadas a raíz de la guerra de Ucrania. A su vez, el encarecimiento de los insumos energéticos, junto con el hecho de que tanto Rusia como Ucrania son productores importantes de alimentos, está dando lugar a un fuerte crecimiento de los precios de estos bienes.

Por su parte, la fuerte recuperación de la demanda de global de bienes tras las fases iniciales de la pandemia, junto con algunas distorsiones que afectaron al normal funcionamiento de las cadenas de suministro global, determinó la aparición de ciertos cuellos de botella en la producción y distribuciones de un buen número de categorías de bienes industriales no energéticos. Fruto de la combinación de estas fuerzas opuestas de oferta y demanda global, los precios de muchos de estos bienes de vieron impulsados al alza hasta alcanzar tasas de crecimiento anual superiores al 6% en los últimos meses. Entre los factores de naturaleza interna que han propiciado un impulso adicional a la inflación del área del euro, destaca la fuerte recuperación de la demanda de determinados servicios que, hasta los primeros meses de 2022, habían visto restringida su actividad como consecuencia de las medidas implantadas para contener la pandemia. Este sería el caso, entre otros, de los precios de los servicios de restauración, hospedaje, activades recreativas y transporte. En su conjunto, los precios de los servicios han crecido en los últimos meses a tasas superiores al 4%. Todos los factores anterior -algunos actuando de manera directa y otros indirecta- han contribuido a elevar la tasa de inflación subyacente (aquella que excluye de su cómputo los elementos más volátiles, como la energía y los alimentos) hasta niveles de máximos históricos (del 5% tanto en octubre como en noviembre).

En el futuro próximo, el consenso de los analistas apunta que principalmente los precios de la energía y los alimentos seguirán propiciando tasas de inflación elevadas en los próximos meses, en un entorno que seguirá caracterizado por una incertidumbre inusualmente elevada. A partir de la primavera de 2023, una vez que comiencen a hacerse visibles los efectos base negativos relativos al fuerte incremento de los costes energéticos que se produjo doce meses atrás y los factores estacionales contribuyan a moderar dichos costes, la inflación debería iniciar una senda sostenida de moderación, siempre y cuando no se produzcan nuevas perturbaciones. Con todo, los distintos indicadores, tanto procedentes de encuestas especializadas como de los mercados de capitales, sugieren que el retorno a tasas más cercanas al 2% solo se producirá de manera gradual. Así las últimas previsiones de los expertos del Eurosistema, publicadas en diciembre de 2022, apuntan a tasas de inflación, en promedio anual, del 6,3% en 2023, del 3,4% en 2024 y del 2,3% en 2025.

En este complejo contexto, el BCE ha llevado a cabo, desde finales de 2021, un número amplio de ajustes en su política monetaria, con el objetivo último de devolver la inflación a niveles consistentes con su objetivo de medio plazo del 2%. Así, en diciembre de 2021, el Consejo de Gobierno del BCE (CG) anunció su intención de finalizar las compras netas de activos bajo el programa especial puesto en marcha en marzo de 2020, con motivo de la pandemia (PEPP, por sus siglas en inglés). Asimismo, a finales de junio pasado, el BCE concluyó las compras netas de activos que estaba llevando a cabo desde 2014 bajo su programa de expansión cuantitativa del balance (APP, por sus siglas en inglés) y unas semanas después aumentó sus principales tipos de interés de referencia, de modo que el correspondiente a la facilidad de depósito -que es el más relevante en las condiciones actuales- abandonó en julio pasado el terreno negativo, en el que se mantenía desde 2014.

En sus últimas reuniones, el CG ha acordado nuevas subidas de los tipos de interés de referencia, de modo que, a finales de 2022, el tipo de la facilidad de depósito del BCE se situaba en el 2%. Asimismo, en su última reunión de política monetaria del año, el CG debatió los principios para la normalización de las tenencias de valores mantenidos por el Eurosistema con fines de política monetaria y acordó que, a partir de principios de marzo de 2023, el tamaño de la cartera del Programa de Compras de Activos (APP, por sus siglas en inglés) descenderá a un ritmo mesurado y predecible, dado que el Eurosistema no reinvertirá íntegramente el principal de los valores que vayan venciendo.

En paralelo, el CG se ha provisto de varias herramientas para facilitar la correcta transmisión de su política monetaria al conjunto del área del euro. Un primer instrumento relevante en este contexto la reinversión flexible de los vencimientos en las carteras del PEPP. En concreto, en el supuesto en que se manifiesten problemas de fragmentación en los mercados de capitales del área del euro, la reinversión de estas carteras podrá ajustarse flexiblemente en términos de su asignación temporal, los tipos de activos y las jurisdicciones emisoras de los mismos. Una segunda herramienta relevante es el nuevo Instrumento para la Protección de la Transmisión de la política monetaria (TPI, por sus siglas en inglés). Este nuevo instrumento está disponible para contrarrestar dinámicas de mercado no deseadas o desordenadas que constituyan una seria amenaza para la transmisión de la política monetaria común. De este modo, el TPI permitirá al BCE cumplir con mayor efectividad su mandato de mantener la estabilidad de precios. De cara a valorar su eventual aplicación, el CG del BCE tendrá en cuenta una lista de criterios para evaluar si las jurisdicciones en las que el Eurosistema puede realizar compras en el marco de este nuevo instrumento aplican políticas fiscales y macroeconómicas sólidas y sostenibles.